Hybrid : une nouvelle forme de financement des grands corporates

Source : UniCredit Research

 

L’émission de titres hybrides est une source de financement traditionnelle pour les institutions financières.  Son caractère « subordonné » en fait un financement intermédiaire entre le capital et la dette pure, entrant en ligne de compte pour le calcul des ratios de capital réglementaire.

Les corporates en ont aussi découvert les vertus, ce qui s’est traduit par une explosion d’émissions en 2013, comme en atteste le graphique ci-dessus, et la tendance perdure en 2014. Les émissions ainsi réalisées viennent conforter leurs ratios de capital et leur rating. Les agences de rating accordent un crédit equity de 50% aux émissions actuelles de titres hybrides par les corporates. En d’autres termes une émission de 100 va être considérée comme un renforcement des fonds propres de 50.

Les grands groupes français ont été à la pointe de ce mouvement : EDF, le plus gros émetteur de dette hybride en Europe, Veolia, GDF Suez, Orange...

Deux grands secteurs d’activités se distinguent chez les émetteurs, les utilities traditionnellement (EDF, GDF Suez, Veolia, ENEL, National Grid, Iberdrola…) et, ce qui est nouveau, les Telecom ( Orange, Telecom Italia…). Mais d’autres secteurs y ont eu recours : auto (VW), Distribution (Casino), Chimie (Solvay).

Les émissions de dette hybride chez les corporates avaient un caractère exceptionnel lié à un évènement particulier, en cas d’acquisitions notamment. On considère désormais que cela devrait constituer une forme de financement récurrente dans le cadre de la diversification de leur dette de marché. Ces émissions se font généralement en plusieurs tranches et plusieurs devises. Elles sont ainsi l’occasion de diversifier la base investisseurs. On a en particulier noté que les investisseurs UK étaient plus présents que dans des missions euros normales, attirés par un rendement  plus élevé.

Le contexte actuel de bas taux d’intérêts est un stimulant pour ce segment de marché obligataire. Il permet aux corporates d’y recourir en bénéficiant de taux d’intérêt bas en valeur absolue en dépit du « premium » payé par rapport à un bond normal (senior debt). Pour les investisseurs il a l’avantage de leur procurer un rendement plus élevé.

Les émetteurs corporates vont donc être amenés à y recourir de manière récurrente dans les années à venir car i) cela devient un élément de leur funding mix ii) c’est un moyen de conforter les ratings fragilisés par l’environnement concurrentiel dans des secteurs très capitalistiques comme les utilities ou les Telecom iii) il existe une forte appétence des investisseurs pour les taux d’intérêt supérieurs qu’ils procurent iii) il faudra ensuite les refinancer

"Green Bonds", effet de mode ou marché durable?

Source: FT - Dealogic

Les « green bonds » sont apparus il y a un peu moins de 10 ans. Ils étaient le fait d’agences supranationales, comme la Banque Mondiale, et visaient à financer des actions à caractère de développement durable, conduisant notamment à des réductions de C02. Ils s’adressaient en particulier à des investisseurs catalogués ISR (Socialy Responsible Investing).

Des émissions récentes émanant cette fois ci de corporates (Air Liquide, EDF, Unilever, Unibail et très récemment GDF Suez) lui ont donné une nouvelle dimension. Le volume des émissions est passé de 9 Mds EUR à probablement 20 Mds cette année. GDF Suez vient de faire la plus grosse émission en levant 2.5 MDS EUR.

Pour un Corporate une émission de green bond  doit avoir un produit affecté à des actions améliorant l’environnement, validé par une agence de notation extra-financière (par exemple VIGEO), et faisant l’objet d’un suivi au travers d’un reporting annuel.

Dans l’état actuel des marchés, un green bond ne comporte pas d’avantages financiers, pour l’émetteur, par rapport à une émission d’obligations corporate normale. Il peut néanmoins permettre une certaine diversification de la base investisseurs par rapport aux émissions de bonds classiques  - significatif dans le cas de l’émission très demandée de GDF Suez(diversification des sources de financement) et surtout il a un effet d’image valorisant.

La question se pose de savoir s’il s’agit d’un effet de mode passager ou d’un comportement de marché plus durable. L’avenir le dira.

Les émissions corporate ont surtout émané du secteur « utilities », mais pas exclusivement, comme en attestent les émissions Unilever ou Unibail.

Ces émissions se conforment à des « Green Bond Principles » définis par une association de 25 grandes banques.