lundi 30 novembre 2009

Banque-Assurance:la "super league"







Le FT de ce jour révèle que Financial Stability Board (FSB) présidé par Mario Draghi aurait dressé la liste de 30 grands Groupes Financiers, Banques et Groupes d'Assurance, susceptibles de créer un risque systémique "cross- border" et qui feraient l'objet d'un suivi spécifique, à ce titre ,par les régulateurs (voir article du FT en lien).

La liste est sans surprise mais définit la "super league" des Banques (24) et des Compagnies d'Assurance post-crise.
Il s'agit de:
BanksUS Bank of America Merrill Lynch Citigroup Goldman Sachs JPMorgan Chase Morgan Stanley
Canada Royal Bank of Canada
UK groups Barclays HSBC Royal Bank of Scotland Standard Chartered
Switzerland Credit Suisse UBS
France BNP Paribas Société Générale
Spain BBVA Santander
Japan Mitsubishi UFJMizuho Nomura Sumitomo Mitsui
Italy Banca IntesaUniCredit
Germany Deutsche Bank
Netherlands ING

Insurance groups Aegon Allianz Aviva Axa Swiss Re Zurich

En lien,l'article du FT:
http://www.ft.com/cms/s/0/df7c3f24-dd19-11de-ad60-00144feabdc0.html
Complément avec des précisions apportées par le FSB:
http://www.boursorama.com/infos/actualites/detail_actu_societes.phtml?num=d8f73e8c551c775e9ecc8e8f13f42a97

AXA-le Monde selon Solvency 2:vive les obligations corporate!

AXA vient de tenir une réunion investisseur dont on trouvera le programme et les présentations en lien. On en recommande d'autant plus la lecture que AXA est un des trois clients cible de notre Master cette année.De la présentation de Denis Duverne, le CFO du Groupe, nous avons extrait ces deux slides.


La première, ci-dessous, indique les rendements attendus, que l'on appellera "brut", des différentes classes d'actifs étalonnés en fonction du taux "sans risque" des obligations d'Etat ("Risk free rate"). Les rendements attendus les plus élevés sont logiquement ceux des actions et du private equity, alors que l'exigence est moindre pour les hedge funds ou le property.

(cliquer pour agrandir la slide)

La slide suivante montre ce que cela donne "en net", compte tenu de la charge en capital requise pour chacune de ces classes d'actifs sous Solvency 2 (c'est à dire compte tenu du risque attaché à ces classes d'actifs).


On voit alors que le meilleur risk-return -et de loin- est celui des obligations corporate alors que le plus mauvais est celui des actions, celui du private equity étant plus favorable malgré un traitement en capital assez punitif.




Pour les Corporate ceci véhicule une bonne et une mauvaise nouvelle:bonne pour leurs obligations, mauvaises pour leurs actions.

En lien la présentation investisseurs d'AXA:


dimanche 29 novembre 2009

Ben Bernanke défend l'Indépendance de la FED dans le débat sur la régulation aux Etats Unis

B Bernanke a écris un article en défense de l'Indépendance et des prérogatives de la FED dans la régulation bancaire aux États Unis face à ceux qui ,au Congrès, veulent lui retirer pour la confier à un autre organisme.

Ceci illustre aussi , au passage, que la nouvelle régulation va avoir bien du mal à avancer aux États Unis.

On trouvera en lien la tribune de B Bernanke dans le Sunday Washington Post et le commentaire de Big Picture.
On lira aussi le commentaire assez critique de Naked Capitalim.

-La tribune de B Bernanke

http://www.washingtonpost.com/wp-dyn/content/article/2009/11/27/AR2009112702322.html



-Le commentaire de Big Picture:

http://www.ritholtz.com/blog/2009/11/bernanke-defends-the-feds-independence/

-Commentaire de Naked Capitalism:
http://www.nakedcapitalism.com/2009/11/bernanke-tries-to-defend-the-fed.html

"L'effet Dubaï"




La crise financière de Dubaï était depuis longtemps prévisible tant ce fut le symbole « bling bling » de la bulle immobilière et d’endettement des année 2004-2007 (voir le post du blog qui fait l’Historique de la crise et deux depèches récapitulatives en lien).


Pourquoi les marchés –et les agences de rating une fois de plus- ont-ils été surpris ? Par cécité un peu. Parce que ,surtout, ils pensaient que le puissant Emirat frère d’Abou Dhabi viendrait plus rapidement à la rescousse. Mais c’était sans compter sur le bras de fer qui déterminera in fine le prix à payer à Abou Dhabi (« pas de chèque en blanc ») pour Dubaï (avec notamment pour enjeu la propriété des grandes entreprises Emirates et Dubaï Ports).


Mais ,au-delà de cette péripétie, il demeurera un « effet-défiance » :


-d’une part, ceci venant après les déclarations récentes de DSK sur les pertes que porte encore le système bancaire, rappelle que le « deleveraging » est loin d’être achevé, que ceci concerne des Etats, des Institutions Financières, des opérations immobilières ou de LBO


-d’autre part tous les Etats de la Région du Golfe, qui ont pourtant d’autres moyens que Dubaï, vont en pâtir : en effet les opérations et les actionnariats sont souvent opaques et les affaires reposent largement sur la relation personnelle et de confiance (« my word is my bond »). Or ,après la déconfiture de plusieurs grands groupes familiaux Saoudiens et les propos apaisants démentis de l’Emir de Dubaï ,banques et investisseurs vont être amenés à revoir assez radicalement leur manière d’opérer dans la Région.



En lien:Post du blog zerohedge "what Dubaï says about Capitalism":


-La dette de Dubaï va ajouter aux difficultés du secteur financier du Golfe:

-Dubaï:la fin du mirage:
On lira aussi avec intérêt le post de Business Insider qui met en valeur la dimension géopolitique de l'affaire:US vs Iran

The Walker Review sur la Gouvernance : un important rapport que l’on aurait tort de réduire à ses recommandations sur les bonus





Le rapport de David WalkerWalker Review of Corporate Governance of UK Banking Industry »),que l’on trouvera en lien , a retenu l’attention par ses recommandations sur les politiques de rémunération et les bonus, terrain déjà balisé par les Recommandations de FSA. Walker va toutefois un peu plus loin en préconisant une publication statistique des plus hautes rémunérations (au delà de 1 m£) et un étalement du versement des bonus non pas sur 3 ans, devenu la norme, mais 5 ans.

Mais c’est le petit bout de la lorgnette. En se focalisant excessivement sur les bonus (voir notre post passé :Bonus, pourquoi tant de haines? en lien), on passe à coté de facteurs qui ont été plus déterminants comme fauteurs de crise.

Un facteur très important, qui a été peu discutée jusqu’à maintenant, est la question de la Gouvernance des banques, du fonctionnement de leurs boards et de l’organisation de leur Risk Management .C’est précisément l’objet du rapport Walker.

La crise ,en effet, a révélé de graves dysfonctionnements en la matière avec :

-des CEO souvent omnipotents face à des boards impotents , et parfois incompétents (de Lehman à RBS en passant par UBS)

-un risk management qui n’était pas à la hauteur de ce l’on pensait, en particulier concernant les risques de marché que l’on considérait comme bien maitrisés à un point tel que Basle 2 les avaient initialement négligés en se focalisant sur les risques de crédit et le risque opérationnel (pour récemment multiplier par 3 le capital requis pour le « trading book »)

-et, du coup, une forte hétérogénéité entre bonnes et mauvaises pratiques concernant Gouvernance et risk management, qui a fait la ligne de partage, dans la crise, entre les banques « gagnantes » et « perdantes »
Le Financial Stability Forum (FSF), sous l’égide de Mario Draghi, a publié une étude faisant un état des lieux post-crise des bonnes et mauvaises pratiques en matière de risk management. C’est une étude, tout à fait remarquable, qui n’a pas eu l’écho qu’elle aurait mérité (on la trouvera en lien).

L’étude distinguait, dans le spectre des pratique de risk management, deux extrêmes (l’approche « en silo » d’une part et l’approche « transversale » d’autre part) :

-l’organisation et l’approche « en silos », tant au niveau des métiers que de la Direction des Risques, a conduit parfois à la catastrophe. Ainsi les risques de marché étaient souvent traités par un autre circuit que les risque de crédit, ce qui a pu conduire à analyser les produits structurés à base de subprime en tant que produits de marché sans bien tenir compte ,au fonds de l’essentiel,le risque de crédit lié au sous jacent immobilier. Ceci était d’autant plus regrettable que ,sous l’effet d’arbitrage réglementaires, les produits de marché étaient souvent, en fait, le repackaging de produits de crédit ou de financement .Le livre sur la chute de Lehman (« A colossal failure of common sense » montre bien aussi les effets funestes de cette approche en silo :le Département en charge des RMBS-CMBS emmagasinait à tour de bras des produits structurés immobiliers et à base de subprime sur lesquels il avait une vision très allante alors que le Département voisin Fixed Income avait, quant à lui, une vision très « Bearish » mais était tenu complètement dans l’ignorance

l’autre bout du spectre, les bonnes pratiques sont celles des banques-généralement les gagnantes de la crise- qui ont su avoir une approche « transversale » entre les métiers et les risques (en particulier marché et crédit)au sein de la Banque et dans ses circuits risques. Goldman Sachs personnifie cette approche où les points de vue des différents marchés, des différents métiers sont confrontés en permanence, ce qui au cas d’espèce est l’héritage de l’origine partenariale (« Partnership ») de la firme.

Le débat sur ces sujets n’a pas vraiment eu lieu. Justement la Walker Review le relance sous l’angle de la Gouvernance.

Quels sont les principes de fonctionnement qui devraient s’imposer quand on tire les leçons de la crise et des bonnes pratiques ?

1)La nécessité d’une approche transversale (anti silo) entre les risques (crédit, marché, opérationnel, liquidité, réputation) et entre métiers (actions, Fixed Income, Financing, Commodities)qui peuvent d’ailleurs donner des indications contradictoires. Ceci ,il est vrai, n’est pas si simple à mettre en œuvre dans des firmes qui n’ont plus la dimension, ni le caractère, des parnership d’antan et qui sont devenus des organisations globales, matricielles et multi-pays. Mais, par exemple, l’organisation de comités de risques que Michel Pébereau a mis en place à BNP Paribas est assez exemplaire à cet égard et s’est avérée payante.

2)Une position forte et pleinement indépendante du Directeur des Risques (CRO), rattaché directement au CEO (chez Santander, où E Botin a toujours accordé une importance première à la gestion des risques, le patron des risques est le n°2 et vice-chairman de la banque) et, à notre sens, rapportant aussi directement au Board (ce qui est d’ailleurs une recommandation de la Walker Review)

3)Un board composé d’Administrateurs qualifiés capables de comprendre et de controler les risques encourus par la banque. C’est ce sur quoi se focalise le rapport Walker qui préconise ,en particulier, que le board désigne en son sein un Comité des Risques, distinct du Comité d’Audit considéré comme trop absorbé par la revue des comptes et n’ayant donc pas suffisamment de disponibilité pour le suivi des risques

Ce rapport est important en ce qu’il met l’accent sur la bonne Gouvernance des banques, notamment en matière de risques et de rémunérations, Gouvernance qui, il faut bien le dire, a particulièrement dysfonctionnée dans les banques UK, à quelques brillantes exceptions.

« Sir David » avait tout le pédigrée dans la City pour patronner un rapport faisant autorité ,en tant qu’ancien « Executive Director » de la Banque d’Angleterre et ex Chairman de Morgan Stanley International. Mais son rapport mériterait d’être repris ailleurs.

En lien:
-Le rapport sur les bonnes pratiques de Risk Management du FSF:http://www.newyorkfed.org/newsevents/news/banking/2008/SSG_Risk_Mgt_doc_final.pdf
-La Walker Review:

-Post passé:Bonus,pourquoi tant de haines:

samedi 28 novembre 2009

John Mack,le CEO de Morgan Stanley: "vive la Régulation!"





Aveu très intéressant de John Mack ,le CEO sortant et bientôt Chairman de Morgan Stanley, qui fait, en réalité le procès de 30 ans de dérégulation et le constat d'échec de l'autorégulation:


"We cannot control ourselves. You have to step in and control the Street” .


Tiré du blog Dealbreaker et cité dans plusieurs journaux.


En lien le post de Dealbreaker:

L'état et les perspectives du marché de l'Art









source:The Economist

Le marché de l’Art suit -avec retard- l’état de l’économie et de la bourse. C’est un marché qui reste très opaque (c’est un peu le Palais Brongniart avant le big bang) et qui est très largement dominé par les grandes Maisons de vente, Sotheby’s, Christie 's ( propriété de François Pinault) et Phillips. Ce marché est de plus en plus concentré aux Etats Unis et à Londres. Comme le montre éloquemment le graphique tiré de The Economist de cette semaine, New York et Londres concentrent un peu plus de 70 % des ventes alors que Paris a une activité 6 fois inférieure à ce qui se fait Outre Manche et s’est fait damer la quatrième place par la Chine, la place montante.
The Economist de cette semaine publie une étude très approfondie de 14 pages sur l’état du marché de l’Art et ses perspectives. La substance en est résumé dans les citations ci-après :

“The current downturn in the art market is the worst since the Japanese stopped buying Impressionists at the end of 1989, a move that started the most serious contraction in the market since the second world war. This time experts reckon that prices are about 40% down on their peak on average, though some have been far more volatile. But Edward Dolman, Christie’s chief executive, says: “I’m pretty confident we’re at the bottom.”
What makes this slump different from the last, he says, is that there are still buyers in the market, whereas in the early 1990s, when interest rates were high, there was no demand even though many collectors wanted to sell. Almost everyone who was interviewed for this special report said that the biggest problem at the moment is not a lack of demand but a lack of good work to sell. The three Ds—death, debt and divorce—still deliver works of art to the market. But anyone who does not have to sell is keeping away, waiting for confidence to return.


The best that can be said about the market at the moment is that it is
holding its breath. But this special report will argue that it will bounce back, and that the key to its recovery lies in globalisation. The supply of the best works of art will always be limited, but in the longer run demand is bound to rise as wealth is spreading ever more widely across the globe.”

On trouvera en lien l’article chapeau de cette enquête et tous ceux qui seront intéressés pourront compléter leur lecture dans l’édition papier de The Economist.

S’agissant de l’Art Contemporain les spécialiste ont maintenant l’œil rivé sur l’Art Basel Miami Beach Fair qui va s’ouvrir lundi.

Signalons aussi aux amateurs le blog de Judith Benhamou-Huet(enlien), spécialiste du sujet et qui écrit régulièrement dans la presse et notamment Les Echos.

En lien:
-L'article de The Economist:
http://www.economist.com/specialreports/displayStory.cfm?story_id=14941181

-Le blog de Judith Benhamou-Huet:

http://blogs.lesechos.fr/rubrique.php?id_rubrique=77

jeudi 26 novembre 2009

Festivités outre Atlantique...

...Thanksgiving, la fête de la dinde, les marchés américains sont fermés ce jeudi et peu actifs vendredi (cette trêve est un "incontournable" à prendre en compte dans toute opération financière concernant le marché américain à cette période de l'année).
Business Insider dans un post du jour donne 12 bonnes raisons de haïr thanksgiving pour les américains:


En lien le post de Business Insider: http://www.businessinsider.com/15-reasons-why-we-hate-thanksgiving-2009-11

Ensuite vient le Black Friday, le thermomètre du shopping et de la consommation aux Etats Unis, thermomètre regardé d'encore plus près cette année.Il est vu à sa manière dans ce cartoon par le blog The Reformed Broker:




En lien le post de The Reformed Broker:

La corrélation entre les bourses est devenue si forte qu'elle relativise fortement la notion de diversification géographique





C'est le constat établit par l'article en lien du WSJ. Cette corrélation est évidemment accentuée par la synchronisation exceptionnelle des cycles économiques dans les diverses régions du monde qui résulte de la crise actuelle.Cette corrélation va t'elle se relâcher ensuite, notamment dans les BRIC? Question ouverte.
En lien l'article du WSJ:

mercredi 25 novembre 2009

Le marché immobilier américain pas encore stabilisé
















La stabilisation du système bancaire passe par celle du marché immobilier aux Etats Unis. On en est pas encore là nous dit Henry Blodget dans Business Insider. Les prix sont encore trop élevés,nous dit il, et le potentiel de baisse serait encore de 10 à 15 %.


Post en lien:
http://www.businessinsider.com/henry-blodget-house-prices-are-still-too-high-2009-11

Importante interview de DSK dans le Figaro








Le Figaro publie aujourd'hui une importante interview de Dominique Strauss-Khan qui est largement commentée dans la presse internationale et que l'on trouvera en lien.
Retenons en particulier ce qu'il dit sur les banques:
"Il reste d'importantes pertes non dévoilées : 50 % sont peut-être encore cachées dans les bilans. La proportion est plus forte en Europe qu'aux États-Unis. Je le redis : l'histoire des crises bancaires, notamment au Japon, démontre qu'il n'y aura pas de croissance vive et saine sans un nettoyage complet du bilan des banques."

En lien,l'interview dans le Figaro:

mardi 24 novembre 2009

Llyods et les COCO bonds









C'est un nouvel instrument qu'étrenne Llyods (voir notre post passé sur les COCO bonds en lien) dans la cadre d'un refinancement massif.
COCO signifie " Contingent Convertible", la convertible se transformant automatiquement en action si le tier one ratio descend en dessous d'un certain niveau.
L'émission de 7 MDS de £ semble être un succès. Mais il s'agit d'une opération d'échange contre des obligations déjà existantes. Le vrai test -à venir- pour le nouvel instrument sera une "vraie" émission souscrite en cash par les investisseurs.

En lien notre post passé:

Repenser le business model des Banques de Wall Street







Interessant post dans le blog Information Arbitrage sur 5 propositions pour "repenser le business model de Wall Street".

Le constat est que "the problem is that both regulators and risk managers have not kept pace with the increasing scale and complexity of the 21st century Wall Street ".

D'où la question:" which elements of today's model don't fit and should be shut down or hived off?

L'auteur propose 5 idées dont on pourra lire les attendus dans le post en lien.
"Idea #1: Separate proprietary trading operations from Wall Street firm
Idea #2: Push over-the-counter assets onto exchanges
.
Idea #3: Eliminate sell-side payments to rating agencies (and perhaps the agencies themselves)
.
Idea #4: Revisit risk-weighted capital methodologies and move towards a mark-to-market framework
Idea #5: Give traders an equity interest in their strategies "

Post en lien:

Le Business Model de Goldman Sachs selon Lloyd Blankfein, son CEO

(cliquer pour agrandir)

On assiste à un déferlements d'articles sur Goldman Sachs.Le Professeur Michel Fleuriet nous signale la présentation de Lloyd Blankfein le 10 Novembre à la BofA-Merril Lynch Financial Services Conference qui détaille le Business model de GS, dans un format de présentation nouveau.
On trouvera en lien
-les slides de la présentation:

-le script de Llyod Bankfein:
-un de nos posts passée sur le business -mix de GS:

lundi 23 novembre 2009

Capital des banques: des ratio divergents







FT Alphaville, le blog du FT, fait état d'une étude que vient de publier Standart & Poor's sur le capital des banques internationales. La conclusion en est qu'elles sont en général encore insuffisamment capitalisées.

L'étude distingue 3 ratio: le tier one (capital/risques pondérés), le leverage ratio (capital/risques non pondérés) et le RAC ,le " risk- adjusted capital". Ce dernier est considéré comme le plus pertinent.

Un des constat de l'étude est que ces ratio ne sont pas convergents. Ainsi les banques américaines se distinguent favorablement par leur leverage ratio (ratio important aux US), mais moins favorablement par leur tier one et encore moins par leur RAC.


A lire dans le post en lien:

dimanche 22 novembre 2009

Du bon usage des rachats d'actions








Le procès Vivendi à New York a suggéré à François Meunier, qui anime le blog DFCG, un post sur le bon usage des rachats d'actions ("Vivendi ou dévorer sa propre chair-un commentaire sur les rachats d'actions) que l'on trouvera en lien:

http://www.dfcg.com/DesktopDefault.aspx?tabid=105&BlogId=1&PostId=76387


On pourra utilement se reporter aussi à une recherche sur les rachats d'actions aux États Unis présentée et commentée par le blog Empirical Finance Research (voir en lien):
http://empiricalfinanceresearch.blogspot.com/2009/04/repurchases-reputation-and-returns-810.html

L'AMF vient d'ailleurs d'actualiser sa position sur les rachats d'actions (voir en lien ci dessous):

http://www.boursorama.com/opcvm/detail-actualite-opcvm.phtml?num=0953debda067fa02101257f05ab9f9eb

samedi 21 novembre 2009

Air du temps et thèmes d'investissement:une rétrospective depuis 1996

(cliquer pour agrandir)

Le blog Reformed Broker présente une rétrospective des thèmes "du moment" qui se sont succédés , chaque année, depuis 1996 avec les personnages qui les ont incarné (voir l'image ci dessus et le post dont elle est tirée en lien).Question désormais:quels seront les thèmes de 2010?


En lien,le post de Reformed Broker:

De l'effet du match de football France-Irlande sur le marché des actions









La recherche en Finance a montré, de longue date, que l'humeur du moment ("mood") influait sur la tenue du marché des actions.Une recherche publié par le fameux "Journal of Finance" d'août 2007 ("Sports sentiment and stock return") a mis en exergue cet effet à propos des résultats sportifs ,et tout particulièrement du Football.Les effets sont ,en ,fait asymétriques c'est à dire qu'une victoire (généralement espérée) a moins d'effet que la défaite. Ceci rend évidemment perplexe ,dans le cas de France-Eire, quand la victoire ressemble étrangement à une défaite!
On trouvera la recherche en lien. Elle nous donne l'occasion de présenter le blog qui la cite ("Empirical Finance Research blog") qui est un blog spécialisé dans l'analyse des articles de recherche en finance et qui s'attache à en déduire une stratégie particulière d'investissement. Ce qui est un pont intéressant entre recherche académique et pratique des marchés.

En lien:

-le blog Empirical Finance research blog:
http://empiricalfinanceresearch.blogspot.com/2009/01/sports-sentiment-and-stock-returns-510.html

-la research publiée dans "The Journal of Finance":
http://finance.wharton.upenn.edu/~aedmans/SteelJF.pdf

vendredi 20 novembre 2009

Quelles fenêtres viser pour une opération en capital?

(cliquer pour agrandir)

Ce graphique de la recherche de Goldman Sachs, cité par FT Alphaville (en lien), montre la saisonnalité du marché des actions en Europe et fait ressortir que 3 mois sont à priori des fenêtres favorables:janvier, avril et décembre.


En lien:


COCO bonds pour les Banques?

Le post en lien de P-H Burlisson de Groupama Asset Management détaille une innovation pour répondre aux problemes de "core tier 1" des banques:le coco bond, c'est à dire une obligation qui se transforme en action si le core tier one descend en dessous d'un certain seuil (5 %), ce qui n'est pas exactement ni une convertible, ni une obligation subordonnée classique.

En lien:
http://blogs.lesechos.fr/article.php?id_article=3209

jeudi 19 novembre 2009

Le nouveau paradigme de l'Investment Banking selon UBS

(cliquer pour agrandir)


Cette slide illustre le nouveau paradigme de l'Investment Banking selon UBS. Elle est tirée d'une des présentations faites à la journée investisseurs qui s'est tenue Mardi.


Ces présentations méritent d'être lues car si UBS a beaucoup fauté, cela l'a obligé à redéfinir et reformuler sa stratégie de manière plus réfléchie et précise que d'autres.


On trouvera ces présentations en lien: http://www.ubs.com/1/e/investors/investorday2009/presentations.html

mercredi 18 novembre 2009

Valeurs








Julian Robertson, le légendaire gestionnaire du Hedge Fund, Tiger fund, définit les quatre qualités majeures d'un gestionnaire de hedge fund, qui pourraient s'appliquer tout autant à l'Investment Banking:
"1. Honesty 2. Intelligence 3. Competive drive 4. An affinity for teamwork"


En lien,le post de Business Insider:
http://www.businessinsider.com/julian-robertson-talks-about-his-accidental-child-2009-11

Produits dérivés et Régulateurs:une étude de The Economist





Etude approfondie dans the Economist de la semaine sur le débat en cours sur les deux rives de l’Atlantique à propos des produits dérivés et leur régulation, en particulier les produits OTC (l’essentiel du marché) et « les exotiques »,les plus difficiles, d’entre eux, à dompter.
L’étude débute ainsi :
Derivatives are extraordinarily useful—as well as complex, dangerous if misused and implicitly subsidised. No wonder regulators are taking a close look
Et elle se conclut de la manière suivante:
“Doing away with derivatives altogether is neither wise nor likely. As Mr Scholes says: “Cars cause accidents but we don’t ban them.” But the state does insist on seat belts”.
Raisonnable après tout !
En lien :




mardi 17 novembre 2009

Bernanke sur "Too Big Too Fail": "Just Breaking Up Banks Not the Answer"








Dans le WSJ cette contribution au débat initié par Mervyn King:

http://blogs.wsj.com/marketbeat/2009/11/16/bernanke-on-too-big-too-fail-just-breaking-up-banks-not-the-answer/

Dix leçons tirées de la crise





A lire cette réflexion sur la crise et dix leçons,tirées du blog Writedowns (en lien):

1)Duration mismatches (borrowing short and lending long)
2)Accounting (Mark-to-market, deferred tax assets and a lot more)
3)Conflicts of interest (no Chinese walls, ratings agencies)
4)Regulation (especially given poor risk controls)
5)Risk management (is Meriwether a leading indicator?)
6)Investment Banking vs. Utility Banking
7)Too big to fail (they must be downsized)
8)Heads I win, tails you lose (socialization of losses is crony capitalism)
9)Quantitative easing (QE has costs)
10)Hedges instead of capital



Lien:

http://www.creditwritedowns.com/2009/11/ten-lessons-from-financial-crisis-investors-will-soon-forget.html

"Too big to fail",l'ultime livre sur la crise finacière à Wall Street en 2008


















C’est un très gros livre (650 pages !) intitulé : «Too big to fail :inside the battle to save Wall Street » de Andrew Ross Sorkin, en charge de la rubrique M&A du New York Times et rédacteur en chef de Deal Book. Des esprits chagrins, il y en a toujours, l’ont promptement rebaptisé « too big to read »! Ils ont tort.

C’est un livre absolument passionnant, qui vous entraîne dans l’histoire folle de ces jours où Wall Street et le Monde de la Finance ont failli sombrer. L’auteur, qui a eu un accès unique à tous les protagonistes ,acteurs principaux ou secondaires, de cette saga (le livre repose sur 200 interviews) ,dresse un extraordinaire tableau de mœurs et de caractères dans un style extrêmement brillant. A « l’américaine » vous vous retrouverez le soir tard dans la salle à manger washingtonienne de Hank Paulson, dans la cuisine de Ken Lewis ,le ceo de BofA, quand il est convoqué pour une réunion importante au Département du Trésor ou partageant les réflexions de Tim Geithner quand ,tôt le matin, il fait son jogging sous le pont de Brooklyn! Fascinants aussi ces quelques jours où H Paulson et T Geithner tentent frénétiquement de marier Morgan Stanley et Goldman Sachs à successivement ,et dans le désordre, JP Morgan, Citi, Wachovia . Il y a à peine un an !
Ce livre est l’équivalent de ce que fut « Barbarians at the gate » pour les grandes OPA hostiles de la fin des années 80 et le LBO sur RJR Nabisco.Si vous avez aimé « In Fed we trust » ou « A failure of common sense »(voir notre post en lien sur ces livres), vous adorerez « Too big to fail ».


Notre post:
http://investmentbankerparis.blogspot.com/2009/10/livres-de-financeanalyse-et-chronique.html

Les LBO face à la crise

Une étude de l'Afic montre que le dépôt de bilan des entreprises sous LBO ressort à seulement 1,4 %.Toutefois, 22,8 % des sociétés ont rompu leurs engagements bancaires contractuels ("covenants") -soit près de une sur quatre -et 14 % n'ont pas pu respecter leurs échéances de dettes (à lire dans les Echos et la Tribune).Est ce beaucoup? Oui car les convenants négociés pendant la période de la bulle d'endettement (2005-2007) étaient souvent lâches et on est pas encore sorti de la crise. Y a t'il un risque vital pour les entreprises concernées? Non ,car elles sont viables normalement mais ont été trop endettées. Donc une restructuration financière doit suffire quand un problème survient...ce qui peut être douloureux pour les créanciers mais encore plus pour les actionnaires (équity).

lundi 16 novembre 2009

Private Equity:le Monde selon Dominique Sénéquier,CEO de AXA Private Equity





On lira ,en lien, avec intérêt l'interview donnée aux Echos par Dominique Sénéquier ,CEO d'AXA Private Equity dont elle a fait un des grands acteurs européen:
http://www.lesechos.fr/info/finance/020207028775--la-speculation-est-un-instinct-primitif-.htm

On trouvera aussi en lien notre post passé sur "l'avenir du Private Equity":
http://investmentbankerparis.blogspot.com/search/label/Private%20Equity-LBO-Banques%20d%27Investissement

Investment banking:FIG,le "hot spot"


L'article en lien du WSJ souligne que les banquiers en charge des Intitutions Financières (Banques, Assureurs, Asset Managers, Hedge Funds ) dans les banques d'investissement, "les FIG bankers", sont particulièrement actifs en ce moment , et devraient le rester pour un certain temps. En effet ce secteur a représenté 42 % des revenus des activités de "pur" Investment Banking (M&A,ECM,DCM) depuis le début l'année ,d'après la base de données Dealogic , alors que la proportion habituelle est plutôt de l'ordre de 25 %.
En effet si les Institutions Financières représentent globalement autour de la moitié des revenus des Banques d'Investissement (voir notre post passé en lien) ,cela tient largement aux activités de dérivés et produits structurés,et elles "pèsent" normalement moins dans les activités de pur Investment Banking.
WSJ nous dit que Banques d'Investisement globales et Boutiques cherchent à se renforcer en FIG bankers, le "hot spot".

En lien :
-l'article du wsj:

-Post passé:BFI:Activités de Marchés ne veut pas dire spéculer!

dimanche 15 novembre 2009

Le marché euro-obligataire est devenu très actif avec les grands émetteurs asiatiques comme Hutchinson,le grand conglomérat de Honk kong



Lire dans Financeasia.com:

"Hutchison turns to euros for third international bond this year. The Hong Kong conglomerate sells €1.75 billion of seven-year bonds after receiving €7.5 billion worth of orders in a matter of hours."


En lien l'article de Financeasia.com:


L'importance relative de la France comme marché d'Investment Banking

Ce camembert ,basé sur une source Freeman, indique comment le business de pur Investment Banking (M&A,ECM,DCM,syndication de financements) se répartit en Europe par marchés nationaux. La photo porte sur l'année 2007.

Le UK se détache comme le marché numéro 1, du fait du poids de la City, du nombre des sociétés cotés, de la forte présence des Instutions Financières et du Private Equity. Ensuite vient l'Allemagne ,mais la France, numéro 3, n'est pas très loin, avec un écart qui est bien moindre que celui des differences de PIB. Ces 3 pays font à peu près la moitié du marché.

La France est , en fait, un marché très actif, sophistiqué dans ses techniques (dérivés en particulier), équilibré dans ses différentes composantes clients (Corporates, Institutions Financières, Private Equity ).
Ces Statistiques ne portent que sur l'Investment Banking traditionnel et ne prennent pas en compte l'essentiel de l'activité en produits dérivés et sous estiment, sans doute, de ce fait la véritable importance du marché français,qui ,dans la réalité, doit faire à peu près jeu égal avec l'Allemagne.



Soulignons donc que ces données sont relatives aux activités d'Investment banking , classées en fonction des pays d'origine des clients ,et ne couvrent pas dérivés et activités de trading.

samedi 14 novembre 2009

Un portrait de Mario Draghi dans The Economist:Super Mario!







The Economist de cette semaine fait un portrait de Mario Draghi,le Gouverneur de la Banque d'Italie,qui est aussi le Président du Financial Stability Board (FSB) ,dont on a pas mal parlé sur ce blog et qui est devenu le Think Tank de G20 en matière de régulation financière. On voit également en lui un successeur possible de JC Trichet à la BCE.

En lien:

Les performances des Hedge Funds

Le graphique ce dessus,tiré d'une research du Crédit Suisse, met en perspective la performance de l'industrie des Hedge Funds depuis 1994,date de la création de l'Indice Tremont-Crédit Suisse ,qui est un des indices de référence ,dans cet univers. Ces indices indiquent une tendance car ,compte tenu de certains biais d'échantillons, ,ils ne sont pas d'une fiabilité absolue. On peut constater que la performance "moyenne" a été relativement régulière avec deux années négatives,1994 et surtout 2008.Jusqu'à maintenant la performance sur 2009 est de l'ordre de 11.6 % à fin Août, et même de l'ordre de 15 % à fin Septembre 2009.

Mais il s'agit d'une moyenne, car on le voit sur le graphique ci dessous , venant du site Crédit Suisse-Tremont (en lien) et relatif à l'année 2009 (year to date) ,les performance sont très différenciées par stratégie (c'est sans doute accentué dans un contexte de volatilité),Convertible Arbitrage sur- performant nettement avec 40 %,alors que les principales autres stratégies sont autour de la moyenne et que certaines autres sous-performent nettement (Dedicated Short Bias à -23 %!).


(Cliquer pour agrandir)


Lien-le site Tremont-Crédit Suisse:

vendredi 13 novembre 2009

Too big to fail:l'argumentaire de Jamie Dimon,le CEO de JP Morgan



Jamie Dimon a exprimé son point de vue dans une tribune du Washington Post dans laquelle il fait valoir ,à juste titre (voir notre post passé en lien),que le problème n'est pas la taille, qu'il faudrait
absolument"capper",mais la complexité ( Citi est probablement le bon exemple) et l'interconnection(ex sans doute:Bear Stearn qui n'était pas le plus gros) qui ne lui sont pas ,en fait, strictement liées .

En lien:

-La tribune dans le Washington Post de J Dimon:

-Un commentaire du blog Business Insider:

-notre post "Too big to fail,un débat assez confus...":

http://investmentbankerparis.blogspot.com/2009/10/too-big-to-failun-debat-assez-confus.html

Rigolo!

Tiré de Big Picture ,voir en lien: http://www.ritholtz.com/blog/2009/11/financial-lessons-from-the-meltdown/

jeudi 12 novembre 2009

M&A:allegro ma non troppo!













Ces jours ci ,l’actualité manifeste une recrudescence du M&A ,à partir d’un niveau ,il est vrai, tombé très bas. C’est l’annonce d’une participation accrue de Warren Buffet dans la Société de chemin de fer Burlington Northern Santa Fé, la plus grosse transaction que son holding Berkshire Hataway n’ait jamais faite(26 Mds usd), c’est la fusion de Black&Decker et Stanley Works (3.5 Mds usd),la bataille autour de T&D cédé par Areva ou les acquisitions opérées par AXA, à travers le rachat de minoritaires, en Asie et en Europe Orientale. On a même vu le retour des OPA hostiles ,Kraft sur Cadbury, que l’on ne voit ,normalement, que plus tard dans le cycle économique.

Il ne s’agit que d’une reprise ,et l’on mettra un certain temps à retrouver les sommets d’hier, le cycle du M&A étant fondamentalement corrélé au cycle économique ,qu’il suit en l’amplifiant (voir notre post passé en lien et le graphique ci-dessus émanant d'une étude Thompson-JP Morgan).

Mais il est néanmoins possible que le redémarrage soit plus marqué que dans les cycles précédents , et cela pour les raisons suivantes :

-paradoxalement les perspectives de croissance économiques faibles pour les années à venir (« le new normal »), qui ralentissent la croissance interne des entreprises , vont les pousser à chercher un substitut dans la croissance externe sur des marchés matures (ex Kraft-Cadbury) ou dans les poches de croissance économique plus rapide que sont les pays émergents (AXA)
-les marchés de financement (marchés d’actions et d’obligations) se sont remis à fonctionner, à des conditions intéressantes, tout du moins pour les grandes entreprises, même si le marché de la dette bancaire est encore un peu en deçà
-la crise donne aux forts, qui émergent de celle-ci avec un bilan solide, une « fenêtre » pour saisir des opportunités qui ne se représenteront plus ensuite
-les marchés d’actions sont suffisamment fermes pour permettre des transactions en actions (Black&Decker -Stanley Works) ou des refinancements immédiats en actions par émission sur le marché (AXA) tout en autorisant une valorisation des cibles raisonnables (par ex l’offre de Kraft valorise Cadbury à 11.6 l’EBITDA alors que le multiple moyen EV/EBITDA des acquisitions dans le secteur ,ces dernières années , tournait plutôt autour de 15.5)
-la faiblesse relative du dollar, et surtout de la Livre, sont des facteurs incitatifs à des opérations cross-border sur des cibles de la zone dollar ou britannique (Cadbury)
-Certains secteurs vont être très actifs, comme le secteur financier (Banques, Assurances, Asset Management, Banques Privées) parce que beaucoup d’actifs sont à vendre sous la pression des régulateurs (UK, Bancassureurs…) ou à des fins de recentrage, avant que ,probablement, de grandes manœuvres ne reprennent .

Tout ceci tranche avec le climat des deux dernières années mais ne fait pas encore le printemps. Tous les échos qui reviennent, par exemple ,du marché M&A « middle market » montrent que l’encéphalogramme y est toujours plat. De même les firmes de LBO qui avaient été un moteur de marché M&A (20 % dans les années 2005-2007) ne sont pas revenues , et ne sont pas prêtes de le faire, alors que les « industriels » n’ont pas encore franchement pris le relai.

Ces éléments plaident toutefois pour une reprise des opérations M&A très sélective, ciblée, défensives ou faisant un très grand sens stratégique, et de ce fait acceptables par les marchés financiers.

Ceci justifie probablement l’optimisme du CFO de Morgan Stanley, Colm Kelleher, qui déclarait tout récemment : « The elements are in place for a resurgent M&A market in 2010 ».
En Lien:
-notre post passé:

-un analyse des deals us (Buffet-Black&Decker) dans Deal Book:

mercredi 11 novembre 2009

Un panorama des blogs de Finance aux Etats Unis


















Le Blog Reformed Broker présente un panorama très complet des blogs de Finance aux Etats Unis qu'ils classe par "genre".A regarder (en lien),juste,au moins,pour en apprécier la profusion.

http://thereformedbroker.com/2009/11/02/the-periodic-table-of-finance-bloggers/

Humour:un cartoon sur le cannibalisme financier!

Tiré de Big Picture,en lien:

http://www.ritholtz.com/blog/2009/11/cannibal-capitalism/

mardi 10 novembre 2009

De l'économie de la bulle





Frederic Mishkin ,Professeur de Finance à Columbia ,mais surtout ancien membre de poids du board du Fed et proche de B Bernanke ,a écrit une tribune très intéressante dans la FT d'aujourd'hui :"Not all bubbles present a risk to the economy" (en lien).
Le débat est devenu classique entre les banquiers centraux:faut il ou non intervenir pour prévenir la formation d'une bulle ,ce qui suppose au demeurant une certaine capacité d'anticipation. La réponse de Alan Greenspan était, on le sait, résolument négative. Le débat se repose actuellement dans la discussion sur les risques d'une politique prolongée de bas d'intérêt et les stratégies d'exit de ces politiques de soutien à l'économie par les banques centrales. Mishkin fait progresser le débat,nous semble t'il, quand il fait valoir qu'il y a bulle et bulle et qu'il distingue entre :
-les bulles de crédit,qui repose sur le leverage,et qui ont un effet meurtrier sur le bilan des banques et partant l'économie,par exemple,bien entendu, la bulle de crédit 2005-2007
-les bulles sur les actif exprimant une "exubérance irrationnelle",type la bulle internet,qui n'utilise ou n'abuse pas du leverage et n'a pas les mêmes conséquence sur l'économie.C'est ,nous dit il, la situation actuelle qui ne justifie donc pas une stratégie d'exit accélérée en conséquence.

Liens:
La tribune de F Mishkhin a suscité de vives réactions dans les blogs.En voici trois:

lundi 9 novembre 2009

Ce que les banques peuvent apprendre des hedge funds







Intéressant ce post du Blog de Reuter qui renvoit à une très sérieuse étude de deux chercheurs de la Banque d'Angleterre qui érigent les hedge funds en modèle de référence et de gouvernance pour les banques,heurtant ainsi bien des idées ,à tort , reçues.Voir nos posts précédent sur l'industrie des hedge funds et lire le post en question en lien:


Nos posts précédents:


Une critique radicale des CDS par David Einhorn







David Einhorn,jeune et très écouté manager star du Hedge fund qui,aux Etats Unis, avait mené la charge contre Lehman Brothers a fait une sortie violente contre lesCDS (voir post de Business Insider en lien).Il les accuse d'être un instrument" anti social " car ils peuvent amener les acheteurs de la protection à forcer au dépôt de bilan pour faire jouer la dite protection. C'est un vrai danger .Mais ceci n'est pas tout à fait vrai pour les CDS faits en Europe qui généralement peuvent être exercés non seulement en cas de dépôt de bilan mais aussi en cas de "restructuration" ("restructuring credit event"),ce qui s'est produit,par exemple,pour Thompson.
Justement ,dans l'idée d'une plus grande standardisation des CDS ,il avait été envisagé d'abandonner cette clause -parce que l'on peut toujours ergoter sur savoir s'il y a eu ou pas restructuration (c'est une association professionnelle,l'ISDA qui décide) -pour s'aligner sur la norme américaine qui ne prévoit que le dépôt de bilan.
Les craintes manifestées par D Einhorn sont un très bon argument pour conserver la spécification à l'européenne.

Lien:
Ajout:
La prise de position de D Einhorn a suscité un débat très animé dans la blogosphère dont rend compte ce post de FT Alphaville avec lequel nous complétons notre propre post paru ce matin:

dimanche 8 novembre 2009

Enquête aprofondie du Times sur Goldman Sachs




Le Times explore dans une très longue enquête le monde de Goldman Sachs qui lui a ,exceptionnellement ,ouvert ses portes. Goldman Sachs est la quintessence de l'excellence en Investment Banking. C'est la firme qui a le plus réussi à conserver l'esprit du partnership originel en dépit de sa cotation en bourse et de sa globalization.Celui-ci se traduit par une culture très forte d'excellence et d'esprit d'équipe ("one firm culture") et aussi par une maîtrise collective impressionnante de ses risques alors que ses activités de trading sont colossales et ont ramené ses activités traditionnelles d'Investment Banking à une portion congrue (un peu moins de 20 % de ses revenus-voir un post précédent).
Admiré,craint, jalousé, influent, Goldman Sachs est évidemment un superbe sujet d'enquête .A lire:

http://www.timesonline.co.uk/tol/news/world/us_and_americas/article6907681.ece?token=null&offset=0&page=1

Le stress dans la Finance: des dizaines de cocaïnomanes se font soigner à Genève!



Lu dans Boursorama et selon l'AFP,en lien:


"Milieux financiers :des dizaines de cocaïnomanes se font soigner à Genève":




Bonus:pourquoi tant de haine?







Les ministres des finances du G20 ont reparlé des bonus en Ecosse ce weekend end. Les bonus méritent- ils cet excès d’honneur ou d’indignité ? Nous ne le pensons pas. Le bonus est en effet un mécanisme important et nécessaire du (bon) fonctionnement des banques d’investissement.

Leur « économie » est très simple. C’est une industrie devenue très capitalistique avec le développement des activités de marché et de financement. L’efficacité capitalistique est appréciée au travers du ROE, c’est-à-dire le revenu net avant ou après impôt rapporté au capital utilisé. Le ROE après impôt de l’Industrie a été de 15 % en moyenne sur longue période.

Mais la Banque d’investissement est fondamentalement une industrie de main d’œuvre -un « people business à vrai dire. L’ensemble des coûts de fonctionnement « mangent », en moyenne de cycle, les 2/3 (65 %) des revenus des banques d’investissement . C’est le fameux « Cost to Income ratio » (Coûts/Revenus) qui mesure l’efficacité opérationnelle de la banque .

Les rémunérations des employés (salaire fixe+bonus= « total compensation ») représentent, pour leur part, entre 40 et 50 % du total de ces revenus. C’est le « total Comp »ratio(total Compensation/Revenus).

En d’autres termes les coûts de personnel représentent les 2/3 du total des coûts des banques d’investissement , le reste des coûts étant , pour l’essentiel, constitué du budget informatique.

Dans le « total Compensation »- les coûts de personnel -la part des salaires fixes est de 1/3 et celle des rémunérations variables -les bonus- de 2/3 (bien entendu la pondération dans les rémunérations individuelles est très variable, la proportion prise par le bonus étant d’autant plus grande que celui est élevé).

Pour récapituler simplement, les bonus représentent ,en moyenne de cycle, les 2/3 des coûts de personnels (total Compensation) qui , eux-mêmes, représentent les 2/3 de l’ensemble des coûts de la banque d’investissement qui , à leur tour ,représentent les 2/3 des Revenus (Cost to Income ratio). Simple, non ?

Cela veut dire, pour revenir à eux , que les bonus représentent, en moyenne, de l’ordre de 30 % des revenus (les 2/3 de 40 à 50 %). C’est une variable d’ajustement essentielle dans une Industrie extrêmement cyclique, avec des hauts et des bas, et où donc les bonus peuvent –et doivent- varier, suivant la conjoncture, de beaucoup à zéro. Cette importance de la rémunération variable est ,en fait, un héritage de l’époque où les banques d’investissement étaient des Partnership.

Thomas Philippon, Professeur à l’Université de New York, qui a étudié les salaires de la Finance sur longue période aux Etats Unis (« Wages and Human Capital in the US Financial Industry,1906-2006 »), a montré que les rémunérations dans la Finance étaient, en moyenne, en 2006, supérieures de 40 % aux autres secteurs économiques, avec un découplage qui s’est accentué à partir du milieu des années 90 et qui peut se justifier, pour partie, par un niveau de qualifications et de diplômes plus élevés.

On a accordé beaucoup d’attention aux règles sur la politique de rémunération des opérateurs de marché adoptées par le G 20 (voir, en lien, le « code de conduite » français de la FBF et le britannique édicté par le FSA). Mais ,à dire vrai, celles- ci ne sont pas véritablement révolutionnaires (voir, en lien, une étude d’Oliver Wyman « Compensations in financial services : industry progress and the agenda for change, August, 2009 »). Elles correspondent très largement à de « bonnes pratiques » qui existaient déjà dans un certain nombre de banques d’investissement (dont les principales BFI françaises)avant la crise :bonus versés sur trois ans, payés en partie en actions (d’où un intéressement à une performance durable), bonus garantis limités à un an, parfois certains mécanismes de « clawback »(reprise) en fonction des performances ultérieures, « bonus pool » déterminé en fonction d’un coût du capital ajusté des risques pris. Les règles posées par le G 20 vont simplement un peu plus loin et généralisent ces bonnes pratiques dont il est vital qu’elles soient effectivement appliquées par tous et partout (voir à ce sujet, en lien, l’interview de Marcus Agius, Président de Barclays). Elles mettent l’accent aussi – et c’est une bonne chose- sur une délibération plus approfondie des Conseils d’Administration sur la politique de rémunération.

Les feux de la rampe se sont focalisés sur les bonus des « traders » qui sont effectivement plus élevés que ceux des « banquiers »(M&A, Coverage, ecm, dcm, financements structurés) et des « fonctions support »(Informatique, back offices, RH, contrôleur de gestion…)qui ferment la marche. Pourquoi cette hiérarchie ? Tout simplement parce que c’est dans les salles des marchés que l’on gagne le plus d’argent. Mais les bonus extravagants de quelques traders star à Wall Street ou la City ne doit pas jeter l’opprobre sur les salles de marché et les milliers de gens qui y travaillent car ces activités sont très importantes non seulement pour les banques mais également pour leurs clients. C’est en effet dans les salles des marchés que l’on fabrique ,pour eux, les produits de couverture (flow products) ou plus « structurés »contre les risques de taux, de change, de matières premières, des marchés actions…

La profitabilité des salles de marchés qui ont été de nouveau très élevés en 2009- année marquée par des circonstances et une volatilité exceptionnelles des marchés- risque d’être plus difficile dans les années à venir et de voir se réduire en conséquence le « bonus pool ».Et cela pour deux raisons :une croissance économique ralentie ;un alourdissement important et justifié de la charge en capital des activités de marché , qui vient d’être triplée (voir post précédent), dans la nouvelle Réglementation Bancaire (Bâle 2) .

Il importe que la politique de rémunération des banques d’investissement prévienne le court- termisme et la prise de risque excessive. C’est un élément de la nouvelle Régulation à mettre en place mais qui n’est , ni le plus novateur, ni, il faut le dire, le plus important. Et ce débat ne doit pas occulter des facteurs qui ont joué un rôle plus important comme fauteurs de crise, tel que, par exemple ,le sujet, peu débattu jusqu’à maintenant, de la bonne gouvernance des banques et de l’organisation de leur risk management.

Notons aussi, au passage, que la détention de plus du tiers du capital de Bear Stearn ou de Lehman Brothers par leurs salariés n’a pas empêché ces banques de prendre des risques excessifs pour aller, in fine, « au tapis ».

La part importante des bonus dans la rémunération s’accompagne souvent de salaires fixes relativement faibles. Du coup ,à la faveur de la crise, certaines banques d’investissement ont réévalué les salaires fixes, ce qui n’est pas forcement très avisé car cela réduit sensiblement la flexibilité d’une Industrie très cyclique.

Ce propos sur le bonus ne doit pas être mal interprété : s’il s’attache à montrer toute l’importance et l’intérêt du bonus comme mécanisme de (bon) fonctionnement des banques d’investissement, il ne justifie ni l’irresponsabilité ,ni le manque de sens politique et de décence dans la détermination des rémunérations, dans un contexte de crise économique et après intervention du contribuable

Liens:

-Le "code de conduite "édicté par le FSA:
-Le "code de conduite adopté par la FBF:

-L'étude d'Oliver Wyman :"Compensations in Financial Services:

-Interview du Président de Barclays:

-La research de Thomas Philipon: