La réforme des marchés de produits dérivés OTC

La crise a alerté sur les risques que faisaient peser le développement extraordinaire (voir graphique) des marchés de produits de dérivés OTC, négociés de gré à gré, ce qui a conduit à mettre l’accent sur deux problèmes en particulier : la gestion du risque de contrepartie et le manque de transparence de ces marchés.

Comme le montre le graphique du FT, le plus important, et de très loin, de ces marchés OTC est le marché des dérivés de taux d’intérêt, suivi, mais très loin derrière par les dérivés de taux de change.

C’est aux Etats unis que la réforme a avancé le plus rapidement –c’est un chapitre important du Dodd-Frank Act -mais les réflexions des autres régulateurs vont dans le même sens et devraient se retrouver dans les propositions que fera la Commission Européenne en Septembre 2010.

Les réformes envisagées s’ordonnent autour de cinq préoccupations :

-assurer une plus grande transparence (volumes – prix) des transactions réalisées sur le marché OTC, ce qui devrait faciliter leur transfert ultérieur sur des marchés organisés

-Inciter ou contraindre les échanges sur les produits OTC à passer par une Chambre de Compensation (Central Clearing ou CCP), dument capitalisée et régulée, de sorte à assurer une meilleure sécurité du risque de contrepartie

-inciter à une plus grande standardisation des produits dérivés et à leur échange sur des marchés organisés ou des plateformes électroniques

-allouer une charge en capital aux opérations sur dérivés reflétant de manière plus appropriée les risques qu’ils font peser sur le système financier (Bâle 3 a prévu d’alourdir substantiellement leur charge en capital) avec un traitement « punitif » pour les opérations qui ne passeraient pas par une Chambre de Compensation

-l’enregistrement de toute transaction de produits dérivés OTC auprès d’un « trade depository » (ou « référentiel » en français) pour en assurer la traçabilité.

La réforme engagée aux Etats Unis reprend ces éléments, auxquels a été rajoutée, suite à un amendement de la Sénatrice Blanche Lincoln, une obligation pour les banques de filialiser (« push out ») dans des entités, capitalisées en conséquence, certaines de leurs activités sur produits dérivés.

Cette filialisation ne devrait pas concerner tous les produits dérivés, mais seulement 20 % environ (CDS, la plupart des matières premières, les dérivés actions) car, l’essentiel des activités, en la matière, en a été exonéré (dérivés de taux et de change, certains métaux comme l’or et l’argent, la couverture des risques propres de la banque).

L'accent, dans cette réforme, est mis avant tout sur la compensation, la première priorité, plus que sur la standardisation ou l'échange sur des marchés organisés.

C’est la Securities and Exchange Commission (SEC) et, surtout, la Commodity Future Trading Commission (CFTC) qui seront en charge de mettre en œuvre ces nouvelles régulations. Elles doivent en préciser le détail (ce qui peut être standardisé, ce qui doit être « compensé », les règles du jeu pour les Chambres de Compensation…) .C’est une étape cruciale car on sait que « le diable est dans les détails ».

La CFTC, sous la houlette de son Chairman, Gary Gensler, un ancien de Goldman Sachs, a vu son pouvoir considérablement accru par le Dodd-Frank Act, qui lui donne un leadership dans la réforme des marchés OTC qui devrait la poser, au plan mondial, comme le régulateur de référence.

Le FT de ce jour a publié un article de fond (voir en lien) sur la réforme des marchés de produits dérivés OTC aux Etats Unis qui énumère un certain nombre de points importants qui reste à éclaircir par les régulateurs. FT Alphaville a fait un post sur cet article que l'on trouvera également en lien.

Le post de FT Alphaville:
http://ftalphaville.ft.com/blog/2010/08/12/314231/derivatives-reform-now-what/

L'article du FT:
http://www.ft.com/cms/s/0/fa3794be-a57b-11df-a5b7-00144feabdc0.html