Les boutiques prospèrent dans le M&A

Ce graphique de The Economist illustre l'importance prises par les boutiques de M&A aux Etats Unis représentant entre 10 et 15% représentant entre 10 et 15 % des montants en valeur. Elles ont nom Evercore, Grennhill, Moelis ou Lazard. On assiste au même phénomène en Europe et en France avec bien entendu Rothschild mais aussi la nouvelle boutique des frères Zaoui qui s'est illustrée cette année aux coté de Lafarge dans sa fusion avec Holcim, de L'oréal dans le rachat de la participation de Nestlé ou bien dans la recapitalisation - restructuration d'actionnariat de PSA. 

Hybrid : une nouvelle forme de financement des grands corporates

Source : UniCredit Research

 

L’émission de titres hybrides est une source de financement traditionnelle pour les institutions financières.  Son caractère « subordonné » en fait un financement intermédiaire entre le capital et la dette pure, entrant en ligne de compte pour le calcul des ratios de capital réglementaire.

Les corporates en ont aussi découvert les vertus, ce qui s’est traduit par une explosion d’émissions en 2013, comme en atteste le graphique ci-dessus, et la tendance perdure en 2014. Les émissions ainsi réalisées viennent conforter leurs ratios de capital et leur rating. Les agences de rating accordent un crédit equity de 50% aux émissions actuelles de titres hybrides par les corporates. En d’autres termes une émission de 100 va être considérée comme un renforcement des fonds propres de 50.

Les grands groupes français ont été à la pointe de ce mouvement : EDF, le plus gros émetteur de dette hybride en Europe, Veolia, GDF Suez, Orange...

Deux grands secteurs d’activités se distinguent chez les émetteurs, les utilities traditionnellement (EDF, GDF Suez, Veolia, ENEL, National Grid, Iberdrola…) et, ce qui est nouveau, les Telecom ( Orange, Telecom Italia…). Mais d’autres secteurs y ont eu recours : auto (VW), Distribution (Casino), Chimie (Solvay).

Les émissions de dette hybride chez les corporates avaient un caractère exceptionnel lié à un évènement particulier, en cas d’acquisitions notamment. On considère désormais que cela devrait constituer une forme de financement récurrente dans le cadre de la diversification de leur dette de marché. Ces émissions se font généralement en plusieurs tranches et plusieurs devises. Elles sont ainsi l’occasion de diversifier la base investisseurs. On a en particulier noté que les investisseurs UK étaient plus présents que dans des missions euros normales, attirés par un rendement  plus élevé.

Le contexte actuel de bas taux d’intérêts est un stimulant pour ce segment de marché obligataire. Il permet aux corporates d’y recourir en bénéficiant de taux d’intérêt bas en valeur absolue en dépit du « premium » payé par rapport à un bond normal (senior debt). Pour les investisseurs il a l’avantage de leur procurer un rendement plus élevé.

Les émetteurs corporates vont donc être amenés à y recourir de manière récurrente dans les années à venir car i) cela devient un élément de leur funding mix ii) c’est un moyen de conforter les ratings fragilisés par l’environnement concurrentiel dans des secteurs très capitalistiques comme les utilities ou les Telecom iii) il existe une forte appétence des investisseurs pour les taux d’intérêt supérieurs qu’ils procurent iii) il faudra ensuite les refinancer

"Green Bonds", effet de mode ou marché durable?

Source: FT - Dealogic

Les « green bonds » sont apparus il y a un peu moins de 10 ans. Ils étaient le fait d’agences supranationales, comme la Banque Mondiale, et visaient à financer des actions à caractère de développement durable, conduisant notamment à des réductions de C02. Ils s’adressaient en particulier à des investisseurs catalogués ISR (Socialy Responsible Investing).

Des émissions récentes émanant cette fois ci de corporates (Air Liquide, EDF, Unilever, Unibail et très récemment GDF Suez) lui ont donné une nouvelle dimension. Le volume des émissions est passé de 9 Mds EUR à probablement 20 Mds cette année. GDF Suez vient de faire la plus grosse émission en levant 2.5 MDS EUR.

Pour un Corporate une émission de green bond  doit avoir un produit affecté à des actions améliorant l’environnement, validé par une agence de notation extra-financière (par exemple VIGEO), et faisant l’objet d’un suivi au travers d’un reporting annuel.

Dans l’état actuel des marchés, un green bond ne comporte pas d’avantages financiers, pour l’émetteur, par rapport à une émission d’obligations corporate normale. Il peut néanmoins permettre une certaine diversification de la base investisseurs par rapport aux émissions de bonds classiques  - significatif dans le cas de l’émission très demandée de GDF Suez(diversification des sources de financement) et surtout il a un effet d’image valorisant.

La question se pose de savoir s’il s’agit d’un effet de mode passager ou d’un comportement de marché plus durable. L’avenir le dira.

Les émissions corporate ont surtout émané du secteur « utilities », mais pas exclusivement, comme en attestent les émissions Unilever ou Unibail.

Ces émissions se conforment à des « Green Bond Principles » définis par une association de 25 grandes banques.

Numericable, une émission high yield record

En écho à notre récent post sur le décollage du marché high yield en Europe, Numéricable (sans compter sa maison mère Altice) a réalisé une émission record , de près de 11 Mds USD, cette semaine, en plusieurs tranches et monnaies (USD, Euro) effaçant le record établi en 2006 par la société néerlandaise   NXP Semiconductors (€5.7 Mds). Cette émission, destinée à financer l’acquisition de SFR,  en dépit de son montant considérable, a été très sur-demandée, soulignant l’engouement actuel, probablement excessif, pour le marché high yield qui ,s’il procure des rendements élevés ,n’en comporte pas moins un degré de risque élevé.

Le tableau ci-dessus, tiré d’un article du FT de ce weekend, recense les principales émissions high yield dans le monde depuis un an. Signe des temps, 3 émissions européennes figurent dans ce top 8 (Numéricable, Altice, Wind).

Ce décollage du marché high yield en Europe traduit aussi un mouvement de désintermédiation bancaire qui s’étend aujourd’hui au-delà de l’univers « Investment Grade » aux Sociétés « Non Investment Grade ».

Commodity trading

Comme l’avait indiqué le FT ce lundi, Barclays vient d’annoncer, à son tour, qu’elle allait se retirer très largement du Commodity trading, le C de FICC, dans un marché très concentré où les 5 grands acteurs représentait 70% des revenus l’an dernier.

Ce retrait est un signe des temps alors que le Commodity trading fut la star des marchés FICC dans les années 2000. JP Morgan,  Morgan Stanley, BoA ML, Deutsche Bank, UBS, RBS ont déjà eu l’occasion de faire ce même type d’annonce. Goldman Sachs est la seule banque d’investissement qui n’ait pas revu à la baisse ses ambitions.

D’après le cabinet Coalition, cité par le FT, les revenus de 10 principales banques dans le domaine du Commodity trading ont chuté de 14.1 Mds USD en 2008 à 4.5 Mds en 2013, ce qui est vertigineux.

Les raisons de ces retraits : un marché des commodities moins favorable en termes de prix et un fort durcissement de la régulation et des besoins en capital de ces activités pour les banques.

Barclays annonce un autre mouvement intéressant : la fusion dans une même division de ses activités de trading Equity et Credit, traditionnellement séparées dans des Divisions Equity et FICC. Objectif : rationaliser, mettre en commun les infrastructures de trading et développer des synergies. SG CIB avait fait cela, il y’a quelques années déjà, en regroupant ces deux divisions dans une seule entité « Markets ».

L'indiscutable décollage du marché High Yield en Europe

Ce graphique est tiré du très intéressant rapport de Paris Europlace « Financement en dette des PME/ ETI » réalisé sous la direction d’Olivier Casanova, directeur Financier de Tereos (à télécharger sur le site de Paris Europlace).

Le rapport fait un point actualisé et très documenté sur le financement des PME/ETI  en France (recommandé à nos étudiants).

Il met en exergue, entre autres, le décollage du marché de financement obligataire High Yield (par opposition au marché High Grade) en Europe et en France, à l’instar de ce qui existe depuis de longues années aux Etats Unis. Ce marche High Yield est resté extrêmement dynamique depuis de le début de l’année 2014, aussi bien pour les corporates que pour le financement de LBO.

Fusion Lafarge – Holcim : un catalyseur pour relancer le gros M&A ?

L’annonce des discussions en vue d’une fusion entre le N° 1 et le N° 2 du secteur est une nouvelle saisissante ! Elle avait paru longtemps improbable compte tenu de la rivalité naturelle qui existait entre les deux Groupes et des positions dominantes qu’ensemble ils pourraient avoir sur certains marchés comme la France, aux Etats Unis, au Canada ou au Brésil.

 Mais apparemment les deux Groupes privilégient la complémentarité qu’ils pourraient avoir sur un certaine nombre de Zones  car comme le relève un analyste cité par Reuter :"Lafarge est fort en Afrique et au Moyen-Orient, où Holcim est pratiquement absent (...) Holcim a une position forte en Amérique latine, où Lafarge n'est pas établi. En outre, en Asie, les implantations des deux sociétés montrent une certaine complémentarité".

Une fusion entre égaux sera une opération certainement longue et compliquée au plan juridique pour se conformer aux règles de la concurrence sur les différents marchés mais audacieuse et séduisante comme en atteste la réaction très positive des marchés. Elle devrait être assez simple au plan opérationnel, les deux entreprises, qui ont à peu près la même valeur boursière, pourraient être simplement fédérées par une holding commune qui deviendrait la nouvelle entité cotée.

Ce pourrait être aussi le catalyseur pour relancer des grandes opérations de M&A comme l’avaient été en leur temps l’OPA sur Telecom Italia en Italie (1998) ou l’OPA de Mittal sur Arcelor (2006) en  changeant l’air du temps et incitant d’autres entreprises à voir « grand ». A suivre…

FICC

Dans sa dernière livraison (19 Avril, “The engine of investment banking is spluttering”), The Economist publie un graphique qui remet en perspective les revenues de banque d’investissement avec une décomposition devenue traditionnelle, Advisory (M&A, ECM, DCM), Equity ( Actions ert dérivés), FICC ( Fixed Income, Currencies, Commodities). L’année 2013 avec environ 150 Milliards de USD de Revenus globalement est en léger retrait sur 2012 et au-dessus de 2011, mais très en deca des niveaux atteints en 2009, le sommet « post Lehmann ».

Le principal responsable de ces évolutions est la partie FICC, la composante la plus importante des revenus de banque d’investissement, partie FICC qui a baissé en valeur absolue ( de 174 Mds USD en 2009 à 74 Mds USD en 2013), mais aussi en valeur relative, du fait d’une meilleure tenue de l’Equity. FICC est ainsi passé d’un peu plus de 60% du total de revenus de banque d’investissement – sa part historique– à un peu moins de 50%.

En 2013 les revenus de FICC ont baissé de près de 20% et la tendance est à une nouvelle baisse en 2014.

Cette tendance, globale, est encore plus marquée en Europe et à Londres, ce qui se traduit par une perte des parts de marché des banques d’investissement européennes..

La panne du principal engin des banques d’investissement est évidemment problématique et les conduit à s’ajuster en conséquence, avec la question de savoir quelle est la part conjoncturelle dans cette évolution et quelle est la part structurelle, en particulier liée aux nouvelles régulations.