HEDGE FUNDS-Partie1 :Poids et Mesures
Ce titre inspiré par une formule de Jacques Séguéla ne fait qu’illustrer la mauvaise réputation dont pâtissent les HEDGE FUNDS,et que l’affaire récente du Fonds Galleon n’arrangera pas.
C’est pourtant à la fois injuste et inexact.
Inexact car il n’y a pas, statistiquement, plus de fraudes dans l’industrie des HEDGE FUNDS que dans le reste de l’Industrie Financière .On en parle simplement un peu plus. Et les HEDGE FUNDS à qui on a voulu faire porter le chapeau de la crise en ont été clairement disculpés(voir en lien la note de André Cartapanis et Jérôme Teleïtche-les Hedge Funds et la crise financière internationale )-et y ont plutôt bien résisté.
C’est injuste car l’Industrie des HEDGE FUNDS est une des composantes les plus dynamiques et prometteuses de l’Industrie financière ,et tout particulièrement de l’Industrie de la Gestion d’Actifs (Asset Management) qu’elle contribue à réinventer. Et on considère généralement aujourd’hui -et c’est la position des régulateurs -qu’ils apportent une contribution plutôt utile aux fonctionnement des marchés dont ils sont un lubrifiant même si parfois ils peuvent être un élément perturbateur (« short- selling » dans certaines situations).
Un petit livre récent –les HEDGE FUNDS de Jérôme Teïletche ,professeur à Dauphine ,dans la Collection Repères de la Découverte (voir ci-dessus)- donne une présentation très complète et actualisée de cette Industrie.
L’Industrie des HEDGE FUNDS c’était, avant la crise, environ 8000 fonds dans le monde. Mais beaucoup sont petits et c’était en réalité une industrie déjà très concentrée puisque on considère que les 100 plus gros HEDGE FUNDS représentaient 75% de l’ensemble des fonds gérés.
Le plus gros HEDGE FUNDS s’appelle d’ailleurs JP Morgan Asset Management et dans le top Ten figure également Goldman Sachs Asset Management. Le plus gros HEDGE FUND européen est GLG partners ;il figure au 10eme rang mondial par la taille.
Ces fonds de « Gestion Alternative » (par opposition à la gestion « traditionnelle ») ou fonds de « gestion très active »versus une gestion « benchmarkée » (se référant à des indices) n’ont rien à envier en professionnalisme aux plus gros Asset Managers, sont à la pointe de la sophistication financière, s’introduisent en bourse (Och Ziff,GLG,Brevan Howard…et MAN y est depuis 1994),font des émissions obligataires (Citadel aux Etats Unis)et sont devenus des clients très importants des banques d’investissement.
Si on s’accorde à faire remonter le premier HEDGE FUNDS à 1949,l’Industrie s’est en fait beaucoup développée dans les années 90 et encore plus 2000.En dépit d’une croissance rapide (+20% par an dans la dernière décade),le montant des actifs gérés (AUM) des HEDGE FUNDS (revenus à 1400 Mds usd fin Septembre après un pic à 2500 Mds usd en 2008) restent relativement modestes par rapport à ceux de l’Asset Management classique qu’ils « challengent » (14 fois moins) ou des Pension Funds (15 fois moins).
Mais les HEDGE FUNDS sont généralement beaucoup plus actifs et mobiles :ilsreprésentent une fraction significative et parfois dominantes des marchés financiers (Distressed Debt ,high Yield,Emerging Markets…).Ils constituent de ce fait des clients de choix –mais très exigeants-des banques d’investissement dont ils font travailler de nombreux compartiments ( trading ,vente ,structuration et le rôle important de « Prime Broker » ou Courtier Principal).En 2006 ils représentaient 20% en moyenne des revenus des grandes banques d’investissement (source BCG-Crédit Suisse).Pour les BFI françaises ,dont le mix produit est différent, c’était plus près ou un peu moins de 10%.Le coverage des HEDGE FUNDS par les banques d’investissement est complexe, plus compliqué que celui des Asset Managers ,car il requiert l’intervention de multiples spécialistes pointus au sein de la banque ,une très bonne coordination et une vue consolidée permanente pour gérer le risque de contrepartie.
Les HEDGE FUNDS sont plus que de clients pour les banques d’investissement :ils sont des contreparties importantes, des partenaires pour l’élaboration de certains produits structurés et,en même temps, des concurrents en de leurs desk de trading dont ils n’hésitent pas à débaucher les meilleurs traders (en ayant les moyens de les payer beaucoup plus encore !).
Sur ces relations et interactions entre HEDGE FUNDS et Banques d’Investissement ,on lira l’article très approfondi qu’avaient publié, en 2007, dans la Revue de Stabilité Financière de la Banque de France ,Alain Dubois ,le Chairman de Lyxor Asset Management ,et Jean-Pierre Mustier. Il reste d’actualité (voir en lien).
Autre malentendu, le nom :HEDGE FUND, littéralement Fonds de Couverture alors qu’on les taxe généralement ,et abusivement, d’être des fonds spéculatifs. En réalité il existe une large variété de stratégie d’investissement ( Global Macro ,Directional,Event-driven,Relative Value…on en recense formellement 17 !) qui sont plus ou moins risquées (« Directionnelle » ou « Arbitrage »),plus ou moins leveragées (le levier moyen avant la crise était de 2.4 selon le FSA ,il est revenu autour de 1 depuis, mais 30% des Fonds n’utilisaient aucun levier rappellent A Cartapanis et J Teleïtche dans leur note).
En fait, le trait commun à tous les HEDGE FUNDS est la recherche de l’alpha (la surperformance par rapport à l’évolution du marché-le béta) et d’une performance absolue régulière (« Absolute Return ») qui se veut plus insensible que la gestion traditionnelle, « benchmarkée, aux mouvements de hausse et surtout de baisse des marchés .En particulier les HEDGE FUNDS cherchent à se protéger contre les baisses brutales des marchés ,ce qui contribue à justifier leur appellation de « hedge » fund .L’épreuve du feu de la crise a montré que ce n’était pas tout à fait le cas même s’ils ont globalement mieux performé que la gestion traditionnelle et les indices actions.
La mesure de la surperformance n’est pas simple non plus car elles doit être ajustée du risque, D’ou l’utilisation pour ce faire de plusieurs indicateurs et notamment du plus utilisé d’entre eux,le Sharpe Ratio (on renverra sur ce point aux développements de l’ouvrage de Jérome Teïletche).On lira aussi le post en lien qui s’interroge sur le concept d’alpha (« Alpha’s Razor ») ;il est tiré d’un des blogs de référence de la Communeauté Hedge Funds :AllAboutAlpha.com.Citons aussi le Blog Marketfolly.Tous les deux ont été introduits dans notre blogroll.
Autre facteur d’Institutionnalisation de l’Industrie :l’origine des fonds .Au départ ceux-ci provenaient essentiellement de personnes physiques très fortunées , de grandes familles, du Private Banking.Aujourd’hui ,ils viennent principalement de grands Investisseurs Institutionnels et l’accès en a été élargi par le succès des « fonds de fonds »(environ 2000 avant la crise).
Dans un post à venir,la Partie 2:l'évolution de l'Industrie des Hedge Funds
Liens:
-Note sur les Hedges Funds et la crise financière internationale (A Cartapanis-J Teleïetche):
-Article dans la revue RSF d'A Dubois et JP Mustier sur la relation Hedge Funds -Banques d'Investissement:
-article Wikipedia sur les Hedge Funds:
-Post Alpha's Razor (AllAboutAlpha.com):
Voir commentaires en lien dans FT Alphaville:
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Ce graphique du FT indique la domiciliation des hedge funds, très largement concentrée dans des "paradis fiscaux". Ceci explique la sensibilité du débat sur le projet de Directive Européenne sur la commercialisation de leurs produits par les hedge funds basés à l'extérieur de l'Union.
Le graphique ce dessus,tiré d'une research du Crédit Suisse, met en perspective la performance de l'industrie des Hedge Funds depuis 1994,date de la création de l'Indice Tremont-Crédit Suisse ,qui est un des indices de référence ,dans cet univers. Ces indices indiquent une tendance car ,compte tenu de certains biais d'échantillons, ,ils ne sont pas d'une fiabilité absolue. On peut constater que la performance "moyenne" a été relativement régulière avec deux années négatives,1994 et surtout 2008.Jusqu'à maintenant la performance sur 2009 est de l'ordre de 11.6 % à fin Août, et même de l'ordre de 15 % à fin Septembre 2009.
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